アングル：日銀が異例の「減額措置」、金利と流動性両立へ ＹＣＣの限界示す

　日銀のイールドカーブ・コントロール（ＹＣＣ）政策の軋みが顕在化している。写真は２０１６年９月、都内の日銀本店で撮影（２０２２年　ロイター／Toru Hanai）

和田崇彦 伊賀大記

［東京　１５日　ロイター］ - 日銀のイールドカーブ・コントロール（ＹＣＣ）政策の軋みが顕在化している。市場から大量に買い入れた一部の国債で流動性が低下、日銀は「減額措置」という異例の対応で、市場に再び国債を供給している。市場は需給改善につながると好感しているが、返却されるはずの国債を市場に残す形で金利維持と流動性確保の両立に取り組む状況は、政策の限界的症状を示すとの指摘も多い。

＜日銀保有額が減少＞

    ＹＣＣのもと、大規模な国債買入れを続ける日銀だが、一部の国債は保有額が減少している。８日時点の銘柄別国債保有残高によると、１０年３５６回債の保有残高は５兆１３３６億円となり、６月３０日時点の５兆３１２０億円より１７８４億円減った。

    この間、日銀は資産売却のオペを行っておらず、財務省のバイバック（買入消却）もなかったため、金融機関が日銀から借りた国債の返品を免除される「減額措置」が実施されたとの見方が市場ではもっぱらだ。

日銀は６月１７日に「減額措置」を利用しやすくする制度改正を発表。一部の金融機関がさっそくこの措置を利用した背景には、国債の大量買い入れに伴う流動性低下への懸念があったとみられる。

６月、海外の投機筋の売り仕掛けに対応するために行った指し値オペなどの結果、一部の国債で流動性が低下、決済日に現物の債券の受け渡しができない「フェイル」が増加した。日銀が発表したデータによると、「フェイル」は６月に１２３４件と、５月の３９４件から急増。額面総額も３兆５２６４億円と前月の８９００億円から大きく増えた。

国債の流動性維持のため、日銀は国債補完供給を実施、金融機関に国債を供給した。同制度では、通常は金融機関が日銀から供給された国債を、一定期間後に返すのが原則だが、返品の目途が立たなかったり、流動性の改善に資する場合は一定の手数料と引き換えに返品が免除される。「減額措置」に掛かる手数料は国債１億円当たり３万円強とみられている。

    流動性の低下に伴い、国債補完供給制度の利用は急増。６月１５日に日銀がチーペスト銘柄の連続指し値オペを発表すると、翌１６日の国債補完供給では３５６回債の応札額が９７８９億円と１５日の３．５倍に膨らんだ。

＜「減額措置」のコスト、やむを得ず＞

市場では「減額措置」を好感する声が多い。市場が日銀からチーペスト銘柄などの国債を買い戻しているとすれば「需給改善につながる」（野村証券のチーフ金利ストラテジスト、中島武信氏）という。３５６回債の日銀の保有比率は７月８日時点で７５．７％に低下、「減額措置」によって市場の３５６回債保有額が増えたことになる。

    しかし「日銀が買い入れた国債を日銀自ら市場に戻し、次回以降の国債買い入れの原資としているようなものだ」（アナリスト）との見方もでき、「ＹＣＣ政策の限界を示している」（国内証券）との声もある。

    ７月１４日の１０年３５６回債の国債補完供給の落札額は１５１５億円。金額は６月のピーク時よりも減少しているが、流動性は十分に回復してはおらず、三菱ＵＦＪモルガン・スタンレー証券の鶴田啓介・債券ストラテジストは「今後も減額措置が利用され、同銘柄の日銀保有残高が減少する可能性がある」と指摘している。

日銀では、ＹＣＣのもと、１０年債金利が許容上限の０．２５％に接近する局面で多少のコストが発生するのは政策の仕組み上やむを得ず、１０年金利を０．２５％で抑えることを優先すべきだとの見方が強い。  

「減額措置」の実施については、日銀からコメントは得られていない。 

（和田崇彦、伊賀大記　編集：石田仁志）