暗雲漂うドル円相場の行方──米利下げ、対中関税引き上げの影響は？

＜ドル円相場を左右する米利下げと米中摩擦、予想される当面のシナリオは＞

7月31日（米国時間）に開催されたFOMCを受けて、ドル円相場は108円台後半から109円台前半へと円安ドル高に動いた。しかし、翌8月1日（同）にトランプ大統領が突如対中国関税第4弾の発動を表明したことで、一転して急激な円高ドル安が進行し、本日には107円を割り込む事態となっている。

米国発の材料がドル円を大きく揺るがす中、改めてドル円相場を振り返り、今後の行方を考える。

ドル円相場の変動要因：利下げの織り込みと米中通商摩擦

まず、ここ数ヵ月のドル円レートの推移を振り返ると、昨年終盤以降のドル円レートは円高ドル安基調で推移してきた（図表1）。米長期金利が大幅に低下したことで日米金利差が縮小し、円高ドル安圧力となってきたためだ（図表2）。



そして、米長期金利が大きく低下した最大の理由は市場における米利下げの織り込みだ。米中通商摩擦など世界経済の下振れリスクの高まりや物価の低迷を受けて、FRBは今年に入って利上げ路線を中断した後、次第に利下げ方針へとシフトしていったが、市場では、先んじて利下げを織り込む動きが強まった。

先物市場が織り込む来年4月FOMCにかけての利下げ回数は年初以降に増加基調をたどり、6月には最大で3.8回（1回当たり0.25％換算）に達したが、この利下げの織り込みペースと米長期金利の推移はほぼ完全に連動してきた（図表3）。



また、市場の楽観（リスクオン＝リスク選好）、悲観（リスクオフ＝リスク回避）もドル円の大きな変動要因となってきた。リスク回避通貨と見なされる円は、市場が悲観に振れるリスクオフの局面で買われ、楽観に振れるリスクオンの局面では売られる傾向が強い。実際、昨年末から年初にかけては急激な円高が進行し、日米金利差に対しても下方に大幅な乖離が発生（図表2）したが、背景には米中摩擦や世界経済減速懸念によって世界的に株価が急落し、市場のリスクオフ地合いが強まったことがある（図表4）。一方、その後は5月上旬にかけて、米中通商交渉の合意期待や米利下げ観測の台頭に伴って世界的に株価が大きく持ち直したことがリスクオンの円売り圧力を発生させた。従って、この時期のドル円レートは日米金利差に対して上方に乖離している（図表2）。



なお、直近の動きに関して、7月31日のFOMCは利下げ観測の後退を促したことで円安ドル高材料となった。FOMCでは0.25％の利下げが決定されたものの、市場では完全に織り込み済みであったことに加え、今後の追加利下げを占ううえで注目された議長会見において、パウエル議長の発言内容1が想定ほど利下げに前向きではないと受け止められたためだ。ただし、利下げ観測後退に伴って、世界の株式市場がややリスクオフ地合いとなったことが、円安の進行を抑制した。