日本銀行は金融市場に屈服したのか？～そもそも長期金利の完全なコントロールはできない～

神津多可思（公益社団法人 日本証券アナリスト協会専務理事）

「神津多可思の金融経済を読む」

【まとめ】

・中央銀行と金融市場が協働で模索するプロセスに入るのは健全。

・コロナ禍を契機に、一定のコンセンサスがあった中央銀行と金融市場は、先行きの見方にかなりばらつきが出てきた。

・両者とも筋道の通った論を立てた丁寧なコミュニケーションがますます必要とされている。

　

昨年12月に日本銀行が長短金利操作の運用を見直したことに対し、これは日本銀行が金融市場に屈服したのだという論評もある。本当にそうだろうか。中央銀行が長期金利をコントロールしているようみえるためには、経済の現状と先行き、それに対し中央銀行がどのような政策スタンスであれば良いか、といった点について、中央銀行と金融市場との間に一定の共通理解が必要になる。10年もの長期において、実際に何が起こるかは、例え中央銀行であっても正確には分らない。ましてや、短期志向のプレーヤーもいる金融市場の見方は、それこそ猫の目のように変わる。もはやコロナ禍前の低インフレには戻らないという認識が広がる時、中央銀行と金融市場がこれからのイールド・カーブのあり様について協働で模索するプロセスに入るのはむしろ健全なことではないだろうか。

■　イールド・カーブ・コントロールができていたようにみえた訳

イールド・カーブ・コントロールは2016年9月に導入され、つい先頃まで安定的に運営されているようにみえた。しかし昨年、グローバル経済においてインフレ率が急速に上昇し、それを受けて主要国の中央銀行がインフレ抑制に大きくスタンスを変更する中で、そのコントロールは困難化した。それは、今後のインフレ率についての金融市場の見方が変わり、徐々に、もはや以前のような低インフレに戻らないのではないかという見方が広がった中での出来事だ。

もともと、10年もの国債の流通利回りは中央銀行の金融政策のターゲットにはならない。何故ならば、中央銀行であっても、今後の10年間、インフレ率がどういう展開を辿り、したがって短期金利がどう動くかがはっきりと分かる訳ではないからだ。本来、金融政策は、金融市場にある多様な見方が、実際の金融商品の売買を通じて変化していくのを観察しながら、それに対して短期の政策金利をどう動かしていくかを考えるものだ。

そうであるにも関わらず、2016年以降先頃まで、イールド・カーブ・コントロールがうまくいっていたようにみえたのは、経済の現状と先行き、それに対する中央銀行の姿勢について、中央銀行と金融市場に一定のコンセンサスがあったからだろう。しかし、コロナ禍を契機に先行きの見方にかなりばらつきが出てきた。米中対立があり、加えてロシアのウクライナ侵攻もあって、グローバル・サプライチェーンの見直しの動きが強まった。その様なインフレ圧力を生む変化の中にあっても、2050年のネット・カーボン・ゼロに向けての議論は世界中で引き続き熱を帯びている。これもまた当面はインフレ的に作用しそうだ。今後の例えば10年間、インフレ率はどうなっていくか。なかなか良くみえなくなっている。